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Die Allianz ist in fast allen Strategien, die sie extern anbietet, mehr oder weniger stark selbst investiert. Interne und externe Kunden müssen natürlich gleich und fair behandelt werden. Größere Investoren und Anleger, die sich frühzeitig engagieren, können zum Teil bessere Konditionen erhalten. Das gilt für die Allianz genauso wie für Dritte. Was die Anlagevehikel angeht, werden sowohl Investmentfonds als auch Einzelmandate für größere Allokationen angeboten. Die Kundenbasis ist institutionell geprägt und umfasst Versicherungsgesellschaften und Pensionsfonds mit bedeutenden Allokationen. Für diese Kunden können die Kreditratings und die Transparenz unter Solvency II von großer Bedeutung sein.

Das Privatkredite-Universum deckt ein breites Risiko-Ertrags-Spektrum ab. Die Renditeziele von Private-Credit-Strategien reichen von rund 1 % bis 15 %. Investiert wird in Schuldtitel mit Investment- Grade-Rating, Non-Investment-Grade- Rating und ohne Rating. Es gibt auch Private-Credit-Strategien, deren Portfolios wenige oder gar keine Kreditnehmer mit einem Kreditrating enthalten. Auf der Grundlage von Kennzahlen wie dem Verschuldungsgrad können jedoch entsprechende Ratings ermittelt werden. Durch eine hohe Portfoliotransparenz mit Look-through-Reporting lässt sich die Solvenzkapitalanforderung unter Solvency II potenziell reduzieren. Ob die Anleger das Portfolioreporting und die ermittelten Kreditratings für Solvency-II-Zwecke nutzen können, hängt von ihren internen Modellen ab.

Die Allianz investiert in Industrieländern, vor allem in den USA und Europa, aber auch in Schwellenländern, zum Beispiel in Infrastrukturanleihen in Lateinamerika und Blended-Finance-Instrumente in Afrika in Zusammenarbeit mit Entwicklungsfinanzierungsinstituten. Aktuell könnten asiatische Privatkredite – ein Universum, das sowohl Industrieländer wie Australien als auch Schwellenländer wie Indien umfasst – unter allen entwi-ckelten und aufstrebenden Märkten das attraktivste relative und absolute Renditepotenzial bieten.

Bei diesen Zahlen handelt es sich um USD-Angaben nach der Absicherung mehrerer Transaktionen in australischen Dollars, neuseeländischen Dollars oder indischen Rupien. Das entspricht einem relativen Renditeaufschlag von 250 bis 450 Basispunkten gegenüber vergleichbaren Risikoanlagen in den USA und Europa. (Die ermittelten Kreditratings entsprechen einem „BB“-Rating für die Senior-Secured-Strategie und einem „B“-Rating für die Direct-Lending-Strategie.) Der rechtliche Risikorahmen ist ähnlich. Die Kreditauflagen für Privat-kredite sind im Allgemeinen strenger als die für Kreditanlagen, die an den öffentlichen Kapitalmärkten gehandelt werden. Das gilt auch für Asien. Die Rechtsdokumentation erfolgt überwiegend nach englischem Recht und dem Recht anderer Jurisdiktionen wie Singapur, Hongkong, Australien und Indien, die auf dem englischen Recht basieren. Für Finanzsicherheiten kann lokales Recht angewandt werden und die Allianz hat großen Einfluss auf die Konditionen und Pakete.

Unverfälschtes EBITDA-Wachstum und gute Unternehmensführung

Der risikobereinigte Renditeaufschlag kann sogar noch attraktiver sein, da die zur Berechnung des Verschuldungsgrads herangezogenen Kennzahlen viel sauberer sein können. EBITDA-Anpassungen, durch die der tatsächliche Verschuldungsgrad viel höher sein kann als ausgewiesen, sind in den USA und Europa weit verbreitet, in Asien, wo die Definitionen viel strenger sind, dagegen viel seltener. Daher könne davon ausgegangen werden, dass der typische Verschuldungsgrad vom 3,5-Fachen des EBITDA für Unternehmen, an die vorrangig besicherte Kredite vergeben werden, und vom 4,5-Fachen des EBITDA für Unternehmen, die Direktkredite erhalten, ein realistisches Bild abgibt.

Und auch, wenn der Ausgangspunkt in Bezug auf den Verschuldungsgrad schlechter sein kann, verbessert sich das Profil mit der Zeit. Asiens stärkeres Wachstum ermöglicht eine Strategie zur Reduzierung des Verschuldungsgrades und macht Kredite attraktiv für Unternehmer, die die mit einem Börsengang oder mit Private-Equity- Beteiligungen potenziell verbundene Verwässerung ihrer Anteile vermeiden wollen. Unternehmer mit dieser Zielsetzung geben nur ungern frühzeitig Anteile ab, wenn die Exitperspektive wenige Jahre später deutlich attraktiver sein könnte. (Bei der direkten Kreditvergabe nimmt die Allianz gelegentlich Equity-Kicker in Anspruch – Optionen auf einen vorab definierten Anteil am Grundkapital eines Unternehmens –, um von einer erwarteten Wertsteigerung des Unternehmens zu profitieren.)

Diese Unternehmer legen zwar großen Wert auf Unabhängigkeit, erklären sich im Rahmen von Direct-Lending-Vereinbarungen in der Regel jedoch mit angemessenen Kontrollrechten einverstanden, zum Beispiel durch die Gewährung des Beobachterstatus oder eines Sitzes im Verwaltungsrat und die Überwachung der Liquidität.

Beziehungen, Kreditvergabe, Zahlungsausfälle und Work-outs

Direct Lending ist ein beziehungsbasiertes Geschäft, bei dem das Team der Allianz 75 % des eigenen Deal-Flows generiert, hauptsächlich von Gründern, zum Teil aber auch von Finanzsponsoren. Die meisten Transaktionen werden bilateral abgewickelt, die größten gelegentlich auch als Konsortialkredite mit anderen Institutionen oder Banken. Zu den Verwendungszwecken gehören Wachstum, Akquisitionen und Refinanzierung, wobei sich die Mittel ungefähr gleichmäßig auf die drei Bereiche verteilen. Bei der Senior-Secured-Lending-Strategie ist die Aufteilung 41/32/27, bei der Direct-Lending-Strategie 34/37/29. Die Senior-Secured-Lending-Strategie vergibt keine Kredite an die gleichen Kreditnehmer wie die Direct-Lending-Strategie, da sich dadurch potenzielle Konflikte ergeben könnten.

Einige Strategien der Allianz, wie zum Beispiel die Senior-Investment-Grade-Debt-Strategie, verfolgen eine „Zero-Loss“-Philosophie bei der Kreditprüfung und haben seit über zehn Jahren keine Ausfälle verzeichnet. Bei asiatischen Privatkrediten gab es dagegen in der Vergangenheit gelegentlich Ausfälle und kleinere Verluste. Von den 88 Krediten, in die das Team seit dem Jahr 2010 investiert hat, kam es bei fünf zu Umschuldungen, wobei die schlechteste Rendite ein interner Zinsfuß (IRR) von minus 5 % war. Die Gründe für die Verluste waren in der Regel eine negative Branchendynamik, zum Beispiel weil ein neuer Wettbewerber die Gewinnmargen drückte. Betrugsfälle hat es nicht gegeben.

Wachstumssektoren und ESG

Die Branchenschwerpunkte – Software, Datenzentren, Gesundheitswesen, Bildung, Verpackung, Arzneimittel, Immobilien, Lebensmittel / Einzelhandel, Telekommunikation und Abfallwirtschaft – spiegeln eine Fokussierung auf strukturelle Wachstumssektoren und defensive Branchen wider, die häufig sehr anlagenintensiv sind und sich durch hohe Cashflows auszeichnen. Die Strategie meidet zyklische Sektoren wie Bekleidung, Autohersteller und -zulieferer, langlebige Konsumgüter, Reisen und Freizeit, Einzelhandel und Speditionen.

Das Thema ESG beeinflusst die Branchenauswahl ebenfalls, da einige Transaktionen mit der Energiewende und der Umstellung auf erneuerbare Energien zusammenhängen. So stammt beispielsweise der Großteil der neuen Stromerzeugung in Indien aus erneuerbaren Energien, was auch eine Verstärkung der Netze erfordert, um die Schwankungen bei der Stromeinspeisung zu bewältigen.

Europäische Investoren haben einen zunehmenden ESG-Reporting-Bedarf, zum Beispiel in Bezug auf ihren CO₂-Fußabdruck und die neuen Vorgaben der EU-Verordnung über nachhaltigkeitsbezogene Offenlegungspflichten im Finanzdienstleistungssektor (SFDR), die bis zum Jahr 2023 schrittweise umgesetzt wird. Mittelständische Unternehmen in Asien sollten zunehmend bereit sein, genügend Daten offenzulegen, weil sie nur dann Zugang zu Finanzmitteln erhalten.

Renditekompression?

Durch die Coronakrise sind die Anleiherenditen von März bis Oktober 2020 zunächst gestiegen. Inzwischen sind sie – vor allem in reiferen Märkten wie Australien und Neuseeland – wieder auf das Vorkrisenniveau zurückgekehrt. Anzeichen für eine weitere Renditekompression werden jedoch nicht gesehen. Dafür, dass die Renditen in der Region Asien-Pazifik weiterhin höher sind, gibt es strukturelle Gründe – zumindest außerhalb Chinas, wo die Allianz nicht die gleichen Ungleichgewichte von Angebot und Nachfrage sieht.

Auf der Nachfrageseite führt das starke Wachstum zu einem hohen Kreditbedarf. Auf der Angebotsseite sind die öffentlichen Märkte in Asien vor allem auf größere Kreditnehmer ausgerichtet. In Asiens unterentwickelten Bankensystemen fehlen die strukturierten, kreditbesicherten Collateralised Loan Obligations (CLOs – verbriefte Unternehmenskredite) oder Business Development Companies (BDCs – börsennotierte geschlossene Fonds) sowie diverse andere Vehikel, die in den USA und Teilen Europas Kredite für kleinere Unternehmen bereitstellen. Außerdem kann eine Komplexitätsprämie anfallen: Asien ist kein homogener Markt wie die USA, sondern besteht aus vielen sehr unterschiedlichen Ländern und Regionen.

Investieren birgt Risiken. Der Wert einer Anlage und Erträge daraus können sinken oder steigen. Investoren erhalten den investierten Betrag gegebenenfalls nicht in voller Höhe zurück. Investitionen in festverzinslichen Wertpapieren können für Investoren verschiedene Risiken beinhalten, einschließlich – jedoch nicht ausschließlich – Kreditwürdigkeits-, Zins-, Liquiditätsrisiko und Risiko eingeschränkter Flexibilität. Veränderungen des wirtschaftlichen Umfelds und der Marktbedingungen können diese Risiken beeinflussen, was sich negativ auf den Wert der Investitionen auswirken kann. In Zeiten steigender Nominalzinsen werden die Werte der festverzinslichen Wertpapiere (auch Short-Positionen in Bezug auf festverzinsliche Wertpapiere) im Allgemeinen voraussichtlich zurückgehen. Umgekehrt werden in Zeiten sinkender Zinsen die Werte der festverzinslichen Wertpapiere im Allgemeinen voraussichtlich steigen. Liquiditätsrisiken können möglicherweise dazu führen, dass Kontoauszahlungen oder -rückzahlungen nur mit Verzögerung oder gar nicht möglich sind. Soweit wir in diesem Dokument Prognosen oder Erwartungen äußern oder die Zukunft betreffende Aussagen machen, können diese Aussagen mit bekannten und unbekannten Risiken und Ungewissheiten verbunden sein. Die tatsächlichen Ergebnisse und Entwicklungen können daher wesentlich von den geäußerten Erwartungen und Annahmen abweichen. Es besteht unsererseits keine Verpflichtung, Zukunftsaussagen zu aktualisieren.

Die frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Wenn die Währung, in der die frühere Wertentwicklung dargestellt wird, von der Heimatwährung des Anlegers abweicht, sollte der Anleger beachten, dass die dargestellte Wertentwicklung aufgrund von Wechselkursschwankungen höher oder niedriger sein kann, wenn sie in die lokale Währung des Anlegers umgerechnet wird. Die dargestellten Einschätzungen und Meinungen sind die des Herausgebers und / oder verbundener Unternehmen zum Veröffentlichungszeitpunkt und können sich – ohne Mitteilung darüber – ändern. Die verwendeten Daten stammen aus verschiedenen Quellen und wurden zum Veröffentlichungszeitpunkt als korrekt und verlässlich bewertet. Bestehende oder zukünftige Angebots- oder Vertragsbedingungen genießen Vorrang. Die Vervielfältigung, Veröffentlichung sowie die Weitergabe des Inhalts in jedweder Form sind nicht gestattet, es sei denn, dies wurde durch die Allianz Global Investors GmbH explizit gestattet.

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